报告开篇用1,711亿和290亿的绝对金额陈述业绩，没有一个同比数字。
三年营收轨迹
2023年营收
2,040亿
2024年营收
1,892亿（−7.2%）
2025年营收
1,704亿（−9.89%）
这不是疏漏，是选择。连续三年下滑的趋势，用大数字最容易掩盖。
也可以理解为：行业整体承压，绝对体量仍是护城河。但方向对不对，数字会说话。
三年累计蒸发约336亿营收，报告开篇选择了只说总数，不说趋势。
一句话绝对金额听起来体面，但每年少一个零头——这才是这份报告最需要正视的数字。
FINANCIAL READING × QUARTERLY DEEP DIVE2025Annual
格力电器
2025年报 财报拆解
「营收1,711亿」是真的。连续三年萎缩、同比跌近10%也是真的。报告开篇只告诉你前半句。
12 KEY NUMBERS · 000651.SZ · 2025Annual
Scroll / ↓
READING SYSTEMHOW TO READ
01
✅ 真
数字能和业务对上
能被交付量、成本变化、竞品数据交叉验证，没有口径争议，不依赖一次性收入。
02
🔍 不完整
数字是真的，但话没说全
财报只给了对自己最有利的那个维度，背景、结构或关键对比被省略了。
03
❌ 误导
呈现方式会带偏你的判断
数字本身没造假，但选择性展示会让人得出比实际更乐观的结论。
接下来 12 页：左边是财报里的高光数字，右边拆它背后的真实逻辑——以及市场为何不买账。
RULES
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING01 / 12
❌ 误导
01
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING02 / 12
❌ 误导
经营现金流同比暴增57.93%，管理层将其列为核心亮点。
现金流拆解
净利润
290亿
经营现金流净额
463亿
差额来源
受限资金解冻约173亿（一次性）
财报注脚写得清楚：「受限资金到期收回影响」——到期保证金解冻，不是主业改善。
这笔钱下一个周期不会再次释放，57.93%的增速是一次性的，不可复制。
把「保证金到期解冻」包装成「经营质量改善」，是最难被普通投资者识别的现金流粉饰。
一句话57.93%的增长是真实的，但驱动力下年不会重演——这才是这个数字的完整含义。
02
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING03 / 12
🔍 不完整
归母净利润290亿，扣非净利润277亿，差额13亿——这部分不是主业挣的。
利润含金量对比
归母净利润
290亿（−9.89%）
扣非净利润
277亿（−7.95%）
政府补贴（非经常）
9.6亿（2024年19.2亿）
政府补贴（非经常性）从19.2亿腰斩至9.6亿，安全垫正在变薄。
扣非净利润同比仅降7.95%，略好于总口径，但缓冲垫收窄意味着未来没有余地。
安全垫腰斩，未来扣非利润的下行压力将更直接地暴露在报表上。
一句话真实盈利压力比归母净利润数字更大——因为那13亿缓冲垫正在消失。
03
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING04 / 12
❌ 误导
报告着重渲染市占率荣誉，「连续多年行业第一」贯穿全文。
消费电器三年轨迹
2023年
约1,520亿
2024年
1,486亿
2025年
1,331亿（−10.44%）
消费电器主营收入1,331亿，同比下降10.44%，三年累计萎缩约190亿。
「第一」可以是一个缩小市场里越来越小的第一——排名和方向是两件事。
市占率报告说了，收入萎缩趋势报告没说——两者同时呈现才是完整叙事。
一句话市场第一名也可以是在一个持续收缩的市场里越跑越慢的第一名。
04
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING05 / 12
🔍 不完整
研发投入占营收比例3.78%，与去年几乎持平——但这是分母同步收缩的结果。
研发投入对比
2024年实际金额
71.4亿
2025年实际金额
64.4亿（−9.75%）
资本化研发金额
2.36亿→0.41亿（−82.67%）
实际投入金额减少近10亿，资本化研发金额同比暴降82.67%。
管理层说「不设上限」，财报说减少了10亿——两者选一个相信。
占比持平是数学幻觉，绝对额缩水才是研发投入的真实信号。
一句话「研发不设上限」是态度，减少近10亿是事实——这份报告让你选择相信哪一个。
05
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING06 / 12
🔍 不完整
短期借款从390亿激增至680亿，同期长期借款从182亿骤降至31亿。
债务结构变化
短期借款2024
390亿
短期借款2025
680亿（+73.7%）
长期借款2025
31亿（2024年182亿）
债务从长期变短期，叠加经营现金流水分问题，偿债压力结构性恶化。
货币资金有1,105亿，但105亿受限，短借占总资产已近五分之一。
债务短期化本身不是问题，但在营收收缩周期里，再融资窗口突然关闭才是真正的风险。
一句话短借激增、长借骤降——债务结构正在向最不容错的方向演变。
06
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING07 / 12
✅ 真
铜、铝等原材料在「历史高位运行」，消费电器毛利率反而微升至35.28%。
毛利率全景
消费电器毛利率
35.28%（+0.37ppt）
内销毛利率
34.52%（+0.27ppt）
外销毛利率
24.54%（+0.53ppt）
这是本报告为数不多真实且没有水分的亮点——核心零部件自制体系在关键时刻发挥了作用。
但需注意：量在跌、价在撑，毛利率改善能否抵消收入萎缩，是接下来的核心问题。
量价双杀的环境下守住毛利率，说明护城河还在——只是护城河挡不住营收本身的收缩。
一句话原材料高位下毛利率逆势微升，是这份报告里少有的、不需要加注脚的真实亮点。
07
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING08 / 12
🔍 不完整
全年合计派现约167.6亿，分红率57.8%，股东回报数据本身是真实的。
分红 vs 资金压力
全年合计派现
167.6亿（分红率57.8%）
投资活动现金流出
883.7亿（同比+75.3%）
短期借款增量
+287.5亿（同比+73.7%）
同年投资支出616亿（同比+45%），短借激增74%——高分红部分靠融资支撑。
慷慨分红的可持续性，取决于短借能否持续滚动，而不只是净利润本身。
分红是真实的，但资金来源的结构性问题没有被正面说清楚。
一句话高分红和高负债并存，慷慨背后的弹药是借来的——可持续性需要持续验证。
08
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING09 / 12
🔍 不完整
Q4营收332.7亿为全年最低，归母净利润却环比+6.9%——方向相反。
Q3 vs Q4关键指标
季度营收
399亿（Q3）→332.7亿（Q4，−16.6%）
归母净利润
70.5亿（Q3）→75.4亿（Q4，+6.9%）
经营现金流
174亿（Q3）→6.5亿（Q4，−96.2%）
同期Q4经营现金流仅6.5亿，较Q3骤降96.2%，利润与现金流严重背离。
低收入季的高利润通常指向费用递延或应收账款扩张，需关注应收款质量。
收入跌、利润涨、现金流归零——三个方向同时出现在同一个季度，值得追问。
一句话营收最低的季度利润反而最高，现金流几乎归零——这三件事不应该同时发生。
09
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING10 / 12
🔍 不完整
投资活动净流出从155亿扩大至486亿，同比恶化212%。
投资去向拆解
投资净流出2024
155.6亿
投资净流出2025
486亿（−212%）
金融资产增量
交易性+债权投资合计增加约320亿
主要去向：交易性金融资产+147.9亿，其他债权投资+170亿——是金融资产，不是产能。
「坚守实体经济」是对外叙事，550亿流向金融资产是财报事实——两者之间有落差。
投资翻倍扩张，但钱主要没有去工厂——这和「实体经济」的标签需要对齐。
一句话投资支出暴增的钱，大部分买了金融资产——「坚守实体」的叙事需要数字来支撑。
10
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING11 / 12
✅ 真
ROE从25.42%降至20.30%，两年累计下滑超6个百分点。
ROE三年趋势
2023年ROE
26.53%
2024年ROE
25.42%（−1.11ppt）
2025年ROE
20.30%（−5.12ppt）
分子（净利润）在缩，分母（净资产）在涨，双重压缩让ROE加速下行。
数字本身是真实披露的——问题不是数据造假，而是这个趋势还没有停止的迹象。
ROE是衡量资本效率最直接的指标，两年跌6ppt说明积累的净资产越来越难赚钱。
一句话ROE两年连跌6ppt——资产在增加，但赚钱的效率正在系统性走弱。
11
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING12 / 12
🔍 不完整
报告强调品牌出海：自主品牌出口占比从不足30%升至70%，是真实战略进展。
内外销对比
内销毛利率
34.52%（+0.27ppt）
外销毛利率
24.54%（+0.53ppt）
外销收入
273.7亿（−2.93%，占比16%）
但外销毛利率仅24.54%，比内销低10个百分点，且外销收入同比下降2.93%。
品牌占比提升和收入萎缩可以同时为真——「出海」的代价是低利润，报告没有正面说清。
品牌化比例提升是进步，但低利润率加收入萎缩的组合，让这个进步的含金量打了折扣。
一句话品牌出海讲了，但外销低利润10ppt、收入还在跌——两件事都是真的，只说了一件。
12
000651.SZ 2025Annual FINANCIAL READING12 POINTS SUMMARY
12个观点
一页看完
营收三年连跌、现金流靠解冻、研发在缩水——格力2025年报的核心矛盾，藏在绝对数字背后
✅ 真实亮点2 项
🔍 不完整7 项
❌ 误导性3 项
✅ 真2 POINTS
07消费电器毛利率同比变动（34.91%→3
原材料高位下毛利率逆势微升，是这份报告里少有的、不需要加注脚的真实亮点。
112025年加权平均ROE（2024年25
ROE两年连跌6ppt——资产在增加，但赚钱的效率正在系统性走弱。
🔍 不完整7 POINTS
03政府补贴（非经常性部分）同比降幅（19.
真实盈利压力比归母净利润数字更大——因为那13亿缓冲垫正在消失。
05研发投入实际金额同比降幅（71.4亿→6
「研发不设上限」是态度，减少近10亿是事实——这份报告让你选择相信哪一个。
06短期借款同比增幅（390亿→680亿）
短借激增、长借骤降——债务结构正在向最不容错的方向演变。
082025年全年分红率（合计派现167.6
高分红和高负债并存，慷慨背后的弹药是借来的——可持续性需要持续验证。
09Q4经营现金流环比降幅（Q3：174亿→
营收最低的季度利润反而最高，现金流几乎归零——这三件事不应该同时发生。
102025年投资活动净现金流（2024年为
投资支出暴增的钱，大部分买了金融资产——「坚守实体」的叙事需要数字来支撑。
12外销毛利率（vs内销34.52%，低10
品牌出海讲了，但外销低利润10ppt、收入还在跌——两件事都是真的，只说了一件。
❌ 误导3 POINTS
01营收与归母净利润同比降幅（2025年vs
绝对金额听起来体面，但每年少一个零头——这才是这份报告最需要正视的数字。
02经营活动现金流净额同比增幅（2024年2
57.93%的增长是真实的，但驱动力下年不会重演——这才是这个数字的完整含义。
04格力家用空调线上零售额占比24.31%，
市场第一名也可以是在一个持续收缩的市场里越跑越慢的第一名。
SUMMARY
FINANCIAL READING × QUARTERLY DEEP DIVETHANKS
000651.SZ · 2025Annual
谢谢观看
不站队，只拆数字。
格力2025：体量还大，方向在跌，现金流有水分，研发在缩水——护城河还在，但裂缝正在变宽。
END